Jedním z mých koníčků, kromě běhání, meditace a zahradničení, je sledování makroekonomické situace, a protože si zde netroufám mluvit o běhání běhání, meditaci či zahradničení, přestože běhání, meditace a zahradničení, které také mohou přinášet benefity při investování v podobě čistší hlavy a zdravější stravy. Podíváme se na monetární situaci a vývoj a tisk peněz. V tomto videu chci sdílet své zamyšlení nad americkým FEDem a věřím, že Vám přinese zajímavou potravu pro přemýšlení.

Kvantitativní uvolňování neznamená tisk peněz (deflace vs. inflace)

Tedy jak FED funguje: FED má možnost nakupovat státní dluhopisy, ne přímo, ale přes Primary Dealer Banks, což je nyní druhotné, zjednodušeně řečeno, FED od bank nakupuje dluhopisy, což má název kvantitativní uvolňování. Nákupem dluhopisů snižuje úrokové míry, růst poptávky po dluhopisech zvyšuje jejich cenu, což znamená, že úrokové míry na těchto dluhopisech a celkově klesají. Tady to můžeme vidět na obrázku od samotného FEDu. Důležité nyní je pochopit, jak toto nakupování především treasuries, případně mortgage-backed securities, nebo dokonce i junk-bonds ETFs, ve skutečnosti funguje. FED nakupuje tyto instrumenty od bank, a výměnou jim nedává peníze. Ano, neplatí jim za to dolary, není to tisk peněz, které mohou volně utratit, výměnou jim za to dává rezervy, což znamená, že tyto banky mají u FEDu své účty a FED jim na jejich konto připisuje rezervy, které ovšem nemohou jen tak vybrat. Tyto rezervy zůstávají u FEDu, můžeme si všimnout, že na vodorovné ose našeho pohyblivého grafu nesvítí peníze, ale rezervy.

Co mohou tyto banky s rezervami vůbec dělat? Je to jako když jsem byl dítě a měl jsem svou vkladní knížku v bance a bylo by mi 5 let a přišel bych do banky tuto knížku vybrat, třeba bych si chtěl koupit 1000 lízátek (nákup 1000 lízátek by jistě zvedl ceny lízátek v blízkém okolí a přispěl by k inflaci). Paní za přepážkou by mi ale odpověděla, že sám tyto peníze ještě nemůžu vybrat, že to musí učinit rodiče, protože účet je sice na mé jméno, ale já sám s ním nemůžu manipulovat. Tedy obdobně banky nemohou se svými rezervami přímo nic dělat. Mohou poskytovat úvěry, což je asi původní myšlenka stimulace ekonomiky, kdy vyšší rezervy znamenají vyšší jistotu pro rozvahu banky, nicméně banky aktuálně nemají nedostatek peněz a navíc zpřísňují úvěrové podmínky, takže neprahnou po větším poskytování úvěrů. Jinými slovy, banky nyní obecně nejsou limitované rezervami při uvažování o poskytování úvěrů. Banky získávají určitý úrok z výše rezerv u FEDu, jsou to jejich úročené vklady.

Co se tedy ve skutečnosti děje, když FED provádí toto kvalitativní uvolňování, nejde o tisk peněz, zde máme několik grafů: aktiva FEDu rostou, to vidíme zde na grafu – skoky v letech 2008-9 a poté skok v roce 2020, a máme tu ještě jeden graf, který ukazuje rostoucí rezervy bank, tak jak bychom čekali, tento graf je jen do roku 2018 a adekvátně s tím klesající úrokové míry. Tedy prostředky za tyto nákupy zůstávají uvnitř systému, či dokonce uvnitř FEDu, což nevede k inflaci, jak mnozí věřili po velké finanční krizi v roce 2008, to vidíme na tomto grafu, kdy inflace měřená pomocí CPI, což používá FED jako své měřítko nedosáhla průměrně ani stanoveného cíle 2 %, což rozhodně nevypadá na hyperinflaci. Ve skutečnosti FED nákupem aktiv vysává likviditu z ekonomiky, protože nakupuje dluhopisy, které poskytují určitý úrok, a co víc, lze je směnit za dolary, které lze utratit, FED je ovšem nasává a vyměňuje je za rezervy, které jsou uzamčené u FEDu, jako má dětská vkladní knížka. Tedy kvantitativní uvolňování ve skutečnosti působí deflačně, a dolar, místo aby oslaboval, tak má tendenci posilovat. FED podle Federal Reserve Act, tedy zákona, který upravuje pravomoci FEDu, nemůže vytvářet peníze, nemůže nakupovat aktiva za dolary, nemůže utrácet dolary. Jediné, co FED může dělat, je vytvářet nebo snižovat rezervy bank. Kdo tedy vytváří peníze? V moderním systému to jsou samozřejmě banky, které poskytují úvěry. Každý další úvěr znamená vytvoření peněz v ekonomice. Ve skutečnosti, jakákoliv světová komerční banka, která má dolary, může vytvářet další dolary – tím, že bude poskytovat úvěry v dolarech, je to trochu bizarní představa, že Deutsche Bank může vytvářet dolary, ale takto to je, tomu se říká eurodollar systém. To je náš aktuální moderní monetární systém založený na dluhu, a dluhu je vždy více než dolarů, proto se všichni honí za hotovostí, aby splatili své dluhy.

Představme si tedy situaci FEDu, ekonomiky a inflace na následujícím příkladu: Máme tu vědro z vodou, normálně bych řekl kýbl, voda představuje peníze, likviditu, uvnitř finančního systému, a vědro ohraničuje finanční systém. A toto vědro má určitou hladinu vody a FED může tuto hladinu zvyšovat či snižovat, podle svých nákupů a prodejů dluhopisů, především státních dluhopisů, tedy upravuje rezervy bank. Ale ani kapka těchto peněz vydaných za tyto dluhopisy neproteče do skutečné ekonomiky, pokud nebudou spolupracovat komerční banky, tedy dokud nezačnou poskytovat úvěry a dokud si lidé či firmy nezačnou brát úvěry. Pokud někdo začne poskytovat úvěry, je to jako vytvoření dírky v našem vědru – a peníze se dostanou až do skutečné ekonomiky, kde je lidé utratí za zboží a služby, a tedy jedině toto bude podporovat inflaci. FED nemůže ovlivnit inflaci, pokud s ním nespolupracují banky a další subjekty v ekonomice. Ve skutečnosti, pokud FED zvyšuje rezervy a tím snižuje úrokové míry, vytváří tlak na deflaci a posílení dolaru, což je naprostý opak, než jak většina lidí přemýšlí. FED tak má daleko větší sílu při snižování inflace, než při snaze ji zvýšit, což souvisí s obdobím, kdy FED vznikl, kdy problém byla vysoká inflace.

Jaká je největší zbraň FEDu pro vytvoření inflace? Projevy na veřejnosti. Powell v srpnu prohlásil, že dovolí inflaci růst výše než zmíněná dvě procenta, čímž se podle mě snaží vytvořit inflační očekávání v ekonomice, protože když očekávám, že ceny porostou, budu chtít nakupovat co nejdříve, čímž vzroste poptávka, spotřeba, HDP a tlak na skutečnou inflaci. Pokud očekávám deflaci, tedy, že ceny budou klesat, budu oddalovat část svých nákupů, protože proč bych nakupoval, když za půl roku budou ceny nižší? Jeden z nejznámějších ekonomů 20. století Milton Friedman prohlásil: „Nejrozvinutější část centrální banky jsou vztahy s veřejností.“ FED ve skutečnosti může kvantitativním uvolňováním manipulovat pouze bankovní rezervy, a dokud mu veřejnost věří, tak také inflační očekávání veřejnosti, a tedy i inflaci, ale nepřímo, a celé je to založené na klamu, že veřejnost věří, že FED může jen tak vytvářet peníze, tisknout peníze, a tedy vytvářet inflací. Při aktuálním znění zákona o FEDu nemůže. Pokud by se tento zákon změnil, a FED by mohl přímo nakupovat aktiva v ekonomice, je to úplně o nečem jiném.

Zde máme ještě dva grafy od Alhambra Partners, které naši diskuzi ilustrují. Nahoře máme růst rezerv od druhé poloviny roku 2019. Vidíme prudký nárůst po začátku intenzivního kvantitativního uvolňování FEDu. Rezervy se vyšplhaly z 1,6 trilionu na 3,2 trilionu během dvou měsíců. Tak jak bychom očekávali. Příběh, nebo můžeme říci pohádka, o kvantitativním uvolňování a inflaci indikuje, že čím více dolarů takto v uvozovkách vytisknu, tím by měl být dolar slabší až by měl mít nakonec nulovou hodnotu, proto investoři a spekulanti nakupují zlato, stříbro, bitcoin a další věci, a to je v rozporu s grafem níže: v pravé části vidíme, že růst rezerv má tendenci souviset s posilováním dolaru. Tato korelace není pochopitelně dokonalá, protože kurz dolaru ovlivňuje daleko více věcí.

Toto byl tedy krátký pohled na americký FED, inflaci a možnou budoucnost. Blízká budoucnost je na základě této úvahy spíše deflační a dlouhá budoucnost, kdo ví, možná vyšší inflace, či dokonce hyperinflace vzhledem k výši dluhů a touze po tom, aby FED vyřešil dluhový problém skutečným tiskem peněz, k čemu by bylo třeba změnit zákon, ale je to možné. Možná ale ne, možná bude následovat 10 či 20 let boje s deflací, jako v Japonsku. Kdo ve skutečnosti aktuálně může výrazněji přispět k inflaci, je americká, či obecně, jakákoliv jiná vláda, protože ta může utrácet v reálné ekonomice, také proto šéf FEDu Powell povzbuzuje vládu ke většímu utrácení. A centrální banka může monetizovat dluh vlády. Ať už to bude jakkoliv, jistě chci své investiční portfolio chránit v případě realizace vyšší inflace, zvlášť když ochranu proti inflaci mohu dostat zdarma investováním do podniků, jejichž tržby rostou spolu s růstem cen v ekonomice, a to lze mnoha způsoby. Zároveň chci investovat tak, abych dosáhl svých finančních cílů také v případě nízké inflace, dezinflace či deflace. Další problém je, že FED nemůže dovolit růst úrokových měr, protože by takto vyvolal sérii bankrotů firem a velké problémy americké vlády, protože i státní i korporátní sféra mají obrovské dluhy, a tak FED nakupuje dluhopisy, aby udržoval úrokové míry nízko, a tedy snižoval platby úroků těchto dlužníků. Toto ovšem působí deflačně, protože takto FED vysává likviditu z ekonomiky, jak jsme si ukázali. A FED je tak ve slepé uličce a musí buď spoléhat na to, že subjekty budou i nadále věřit jeho vyjádřením a americká vláda ho bude podporovat dalším utrácením v reálné ekonomice, nebo na to, že dostane více pravomocí k opravdovému vytváření peněz či z bankovních rezerv se stanou skutečné peníze. A pokud jste podnik a zvažujete postavení nové továrny, co Vás zajímá více: jestli je úroková míra 1 % nebo 2 %, nebo to, jestli bude dostatečná poptávka po Vaší produkci, jestli nebudete muset zavřít atd.? Vsadím se, že důležitější je to druhé. Nejistota tak přispívá k deflačním tlakům, protože si subjekty nechtějí brát další úvěry a splácejí ty stávající.

Pokud se chcete dozvídat více o makru, doporučuji sledovat lidi jako je Dr. Lacy Hunt, Brent Johnson, Jeffrey Snider nebo Steven Van Metre, kteří jsou experty na americký systém a eurodolarový systém a mimo jiné prezentují názory, které jsem se snažil předat v tomto videu. Ekonomika a monetární systém, to je něco, na co má dnes každý názor, ale prakticky nikdo tomu ve skutečnosti nerozumí. Podle mě je užitečné vyslechnout si také alternativní perspektivy, protože máme tendenci vyhledávat ty názory, které jsou v souladu s naším přesvědčením, a taková slepota se nemusí vyplatit. Sledovat makro nám může při investování pomoci, a pokud se vrátím ke svým zmíněným koníčkům: běhání, meditace a zahradničení, které také mohou přinášet benefity při investování v podobě čistší hlavy a zdravější stravy.