Kniha Inteligentní investor (B. Graham) - 1. kapitola (investice vs. spekulace)

V tomto článku začneme novou a doufám, že početnou, sérii pohledů na různé užitečné knihy o investování. Začneme největší klasikou, mou oblíbenou knihou, Intelligent Investor od Benjamina Grahama, který byl učitelem Warrena Buffetta. Graham položil základy moderního inteligentního investování do akcií. Tato kniha, jak jsem se díval, je dostupná také v češtině. V článcích a videích budu čerpat z anglické verze.

Kniha Inteligentní investor, tedy její poslední verze je z roku 1970, 71, aktuálně se tato kniha prodává s komentářem od Jasona Zweiga, který dodává perspektivu kolem začátku nového milénia. V těchto videích budu usilovat o nabídnutí současné perspektivy – jak dát Grahamovy principy do kontextu dnešní doby. Pusťme se tedy do první kapitoly této klasiky.

kniha inteligentni investor

První kapitola je nazvána „Investice versus Spekulace.“ Graham začíná definicí investice: „Investiční operace je ta, která po důkladné analýze slibuje bezpečí jistiny a adekvátní odměnu. Operace, které nesplňují tuto definici, jsou spekulativní.“ Tedy je jasné, že musíme mít dobrou představu o tom, co kupujeme, a neměli bychom riskovat ztrátu našeho vkladu. Vůbec celou knihou se prolíná Grahamův princip, který si odnesl také jeho žák Warren Buffett: „Pravidlo číslo jedna: Neztrať.“ Podle této definice investice jsou např. operace spojené se zlatem či bitcoinem spekulativní, protože nemáme záruku, že svůj vklad získáme zpět, protože např. náklady na těžbu zlata jsou daleko nižší než je současná cena zlata, a např. bitcoin nemá žádnou vnitřní hodnotu – nelze ocenit klasickým způsobem. Tedy Graham by ho jistě zařadil mezi spekulace. To ale nemusí bitcoin diskvalifikovat, jak uvidíme za chvíli.

Přestože je tato definice užitečná, protože udržuje určitý standard uvažování o investování, Graham v knize dodává, že takto čistou investici, kde nemáme žádné riziko, prakticky nenajdeme. V podstatě vždy pokud držíme akcie, musíme přiznat existenci určitého spekulativního faktoru a je naším úkolem tento faktor omezit na přijatelnou hranici a měli bychom být připraveni finančně a psychologicky na nepříznivé výsledky, které mohou trvat krátkodobě či dlouhodobě.

akcie apple

Tyto spekulativní faktory jsou přirozené: podnik čelí nejistotě ohledně přijetí svého nového produktu u zákazníků (tj. např. Apple nebo Volkswagen), často nemůže kontrolovat ceny své produkce, což je velmi pravda u těžařů komodit (zlato, stříbro, měď, zinek, nikl, nebo i hnojiva), dalším nejistotu přináší konkurence, u bank to jsou makroekonomické podmínky, v podstatě u každého podniku je to management a také jeho případné výměny. Investor nikdy nemá dokonalé informace, tedy vždy se vystavuje určité spekulaci. Kniha Inteligentní investor toto bere do úvahy.

Investor vs. spekulant

kniha inteligentni investor

Graham uvádí, že mezi roky 1929 a 1932, po velkém propadu cen na burze, byly akcie převážně vnímány jako spekulativní, hazard, gambling. Podobně v roce 1948, kdy podle ankety FEDu jen 4 % dotázaných věřila, že akcie jsou schopny přinést adekvátní návratnost. V době kdy Graham psal tuto knihu, tedy v roce 1970-71, na druhou stranu prožíval opačné znepokojení. Téměř každý se nazýval investor. Z toho si můžeme odnést dvě věci: 1) obecně když jsou akcie považovány za spekulativní nástroj pochybné návratnosti, tak pak obvykle v následujících 10, 20 letech poskytují vysoký výnos. Toto např. můžeme vidět na vývoji trhu od roku 1948 do roku 1968. 2) Pozor na období, kdy se každý, i Vás kadeřník a soused nazývá investorem. To indikuje, že je trh přehřátý, a že se nemusíme v blízké budoucnosti dočkat uspokojivých výnosů, zvláště pokud investujeme do celého trhu.

Graham, možná trochu překvapivě, rozlišuje mezi inteligentní a neinteligentní spekulací. Neinteligentní spekulace je ta, ve které si jedinec myslí, že investuje, ale ve skutečnosti spekuluje, a také ta, kterou bere vážně, aniž by pro takové operace měl náležité znalosti a schopnosti, a také při které riskuje více peněz, než je schopen dovolit si ztratit. Graham za spekulaci považuje také obchodování na marži a trading. Pokud tedy chceme spekulovat, měli bychom tak činit s náležitě omezenou částí našeho portfolia, podle toho, kolik si můžeme dovolit ztratit. A měli bychom dobře vědět, co děláme, abychom se finančně i psychicky připravili na to, co může přijít.

Jakou šanci má inteligentní investor? Graham odlišuje mezi defenzivním investorem a agresivním investorem. Defenzivní je ten, který hledá bezpečí a nechce se s investicemi příliš zatěžovat. Pro defenzivního investora Graham radí mix dluhopisů a akcií, kvalitní dluhopisy a akcie stabilních velkých společností, u kterých je minimalizováno riziko, že investor přijde o svůj vklad. Dnešními slovy to mohou být různá ETF či podílové fondy.

Aktivní investor má dvě možnosti: krátkodobá selektivita a dlouhodobá selektivita. Krátkodobá selektivita je o investování do akcií, kde dojde k lepšímu vývoji než jaký trh očekává, např. vyšší vykázaný zisk za následující období, nová spolupráce s leaderem na trhu atd. Je to o tom vědět více než ostatní o tom, co se právě děje.

Dlouhodobá selektivita je snaha investora vybrat si společnosti, které budou zvyšovat své zisky v budoucnosti. Graham v roce 1970 jako příklad uvádí technologickou oblast (počítače či elektronika). Z mého pohledu jde o investice, které aktuálně poskytují solidní návratnost, a v případě určitého scénáře mají potenciál nabídnout daleko více. Příkladem může být investice do těžaře mědi – pokud si zvolím těžaře, který dosahuje pro mě přijatelné návratnosti při nízkých cenách mědi, pojistím si tak negativní vývoj, a v případě vysoké inflace či exploze výroby elektrických aut získávám několikanásobek svého vkladu. Nebo podnik, který je úspěšný na domácím trhu a skýtá se mu příležitost expandovat také do zahraničí.

Graham přichází k závěru, že k tomu, aby byl agresivní investor úspěšný, jeho přístup musí být důkladný a slibovat dostatečnou odměnu. A také, nebýt populární na Wall Street. K tomuto chci ukázat následující graf z dnešní doby.

Zdroj: Farboodi et al. (2020)

Toto je z jednoho vědeckého článku z tohoto roku, který studoval, jak dobře jsou informace o podniku obsažené v ceně jeho akcie. A můžeme zde krásně vidět, že od šedesátých let vzrostla cenová efektivita u velkých podniků: tedy nyní máme k dispozici více informací, na těchto akciích pracuje spousta analytiků a růst cenové efektivity dává smysl. Co je ovšem zajímavější je, že se snižuje cenová efektivita u malých podniků, tedy v případě podniků s malou tržní kapitalizací můžeme nacházet více a více příležitostí pro aktivní investory, což také souvisí s celkem nedávnými změnami např. evropské legislativy. Vpravo také vidíme, že v čase rostla cenová efektivita u růstových akcií, zatímco klesala u hodnotových. Zde je ovšem jako vždy problém s definicí hodnoty, protože podle mě hodnotová investice není zdaleka jen to, co má nízký poměr ceny vůči hmotným aktivům. Velké podniky jsou sledované stovkami a tisíci analytiků, zatímco ty malé mohou mít jednoho nebo dokonce žádného sledujícího analytika.

investice do akcii

Není to žádným tajemstvím, že podniky s menší tržní kapitalizací by měly v budoucnosti dosahovat lepší návratnosti než ty velké. Jaké jsou důvody pro to, že mezi menšími podniky můžeme nacházet skvělé investice? Podle mě, Wall Street a dalším institucím se nevyplatí tyto akcie propagovat, protože velké fondy do nich nemohou investovat. K čemu Vám je, že můžete investovat milion dolarů, když Váš fond má objem 10 miliard dolarů? Taková investice nic nezmění. Také vyšší potenciál je dán podstatou malých podniků: jednoduše mohou růst rychleji než ty velké, protože ty velké již např. obsluhují celý region či velkou část světa.

Lidé také vnímají menší podniky jako riskantnější. Tomu bych často oponoval, protože právě díky zanedbání těchto investic velkými institucemi zde můžeme nacházet vysoce profitabilní podniky s konkurenční výhodou klidně i s nulovým dluhem. Všichni se nyní hrnou do největších podniků, a tak jak to tak bývá, inteligentnímu investorovi nezbývá než udělat opak. Protože dělat opak toho, co dělá trh, je zpravidla to nejziskovější, jak jsme viděli na začátku – nejprofitabilnější investice do akcií jsou zpravidla v obdobích, kdy je většina považuje za spekulativní.

Kniha Inteligentní investor je základní procházkou světem investování na kapitálovém trhu. V dalších videích a článcích se podíváme na další kapitoly. Pokud chcete vědět více o tom, co dělám, navštivte Portál rozumného investora.