fbpx

Jak to, že výnos průměrného investora nezdolal ani inflaci

Jak to, že trh je v zisku a průměrný investor neporazil ani inflaci?
výnos

Dnes si opět připomeneme můj oblíbený graf od JP Morgan, nyní aktualizovaný z března 2020. Jde o průměrnou návratnost různých tříd aktiv v porovnání s výnosem průměrného investora. Můžeme vidět: REITy -- 11,6 %, Zlato -- 8,6 %, S&P 500 6 %, Dluhopisy 5 %, atd. Kde je průměrný investor a jeho výnos? Úplně vpravo: průměrná roční návratnost 1,9 %. Je to zde krásně vidět, protože se díváme na periodu zhruba od špičky dot.com krize až po začátek koronakrize: průměrný investor většinou prodal v panice, tedy levně, a nakoupil, až poté, co ceny vzrostly, tedy draze. A výsledkem je, že přestože americký trh rostl v průměru o 5 % ročně, průměrný investor reálně ztratil, protože neporazil ani inflaci. A v tomto videu si přiblížíme další důležité principy, kterými máme tendenci sami sebe porážet, tak abychom skončili vlevo tohoto grafu, a ne úplně vpravo až za inflací.

Pojďme se podívat na to, co se děje, blíže. Následující grafy jsou převzaty z blogu Joachima Klementa. Toto je rozložení naší návratnosti při investici do akcií s očekávanou návratností 10 % ročně a volatilitou 15 % po jednom roce. Můžeme vidět, že toto pravděpodobnostní rozložení založené na simulaci má střed tam, kde o očekáváme, tj. někde kolem 10 % a čím více se vzdalujeme, tím menší je pravděpodobnost takového výsledku.

Nyní přidáme, co se s portfoliem stane po 25 letech, to je zde světle-modrou barvou. Vidíme, že jsme průměrně stále okolo 10 %, ale nyní jsou naše pravděpodobné výsledky blíže u sebe -- dlouhý horizont odstraňuje volatilitu. Nejsem schopen říct, jaká bude cena akcie za rok, ale jsem schopen předpokládat, že u kvalitního podniku za dobrou cenu bude za 10 let vyšší než nyní. Podívejme se na toto nové rozložení detailněji.

jednoletý výnos

Toto je celkem překvapivé. Je to jednoduše světlemodré rozložení z minulého snímku, jen jsme zazoomovali. Vidíme, že nyní žádný výnos není negativní -- dlouhodobý horizont vyhladil nejistotu. Proto by podle mě každý investor, který není expertem, měl být dlouhodobým investorem. Jak říká Seth Klarman, jeden z nejúspěšnějších hodnotových investorů na světě: snad tu největší výhodu, kterou soukromý investor může mít, je dlouhodobá orientace. A dále vidíme, že pravděpodobnost, že náš výnos bude vyšší než 10 % ročně, je celkem velká. To díky složenému úročení. 10 % z 10 % je totiž 1 %, a tedy hodnota po úročení 10 % dvakrát za sebou není 1,20, ale 1,21. Na toto kouzlo složeného úročení jsme se dívali v jednom z předešlých videí. Podívejme se blíže, kde dělá průměrný investor chybu.

výnos

Vraťme se ke grafu zezačátku. Toto jsou výnosy po jednom roce. Pamatujete? Běžný investor udělá dvě základní chyby: nezbaví se těch akcií, které se ocitly ve ztrátě, protože je pro něj bolestivé přijmout ztrátu, čeká, až se dostane na nulu, což je limitující, ale není často tak zničující, jak jeho druhá akce: prodá akcie, které se ocitnou v zisku: 36 % za jeden rok? To beru. A takovou akcii prodá. Ne zřídka se ovšem stává, že tato nejlepší akcie patřila také nejlepšímu podniku. Průměrný investor tak dlouhodobě sabotuje své portfolio směrem k nekvalitním podnikům, protože své diamanty v portfoliu prodává příliš brzy, třeba chce pokrýt ztrátu z ostatních obchodů. Navíc, pokud by tento podnik, který rostl o 36 %, další rok rostl o 10 %, získal by 13,6 % namísto předešlých 10 %. Takto se připravil o výjimečné výnosy a končí tak, jak jsme se dívali na grafu od JP Morgan na začátku.

výnosy akcií proti dluhopisům

S tímto krásně koresponduje tento graf od Bessembindera z minulého roku, který ukazuje, že ve skutečnosti za desetiletou periodu většina akcií neporazí výkonnost amerických státních dluhopisů. Ano, pokud zvážíme opravdu všechny akcie na trhu, tak většina z nich měla horší výkonnost než byla výkonnost amerických státních dluhopisů. Jak to? Protože většina výnosů je vytvořená relativně malou skupinou akcií. A toto není problém, dokud nepodlehneme tendenci prodávat naše nejlepší podniky. Také je to dobrý důvod, proč mít portfolio podniků, a nevlastnit jen jeden jediný podnik, protože nejsme schopni se 100% jistotou říct, který z těchto podniků, které držíme, se stane tímto rostoucím drahokamem. Samozřejmě to můžeme výrazně ovlivnit pečlivým a kvalifikovaným výběrem, ale nikdy nejsme schopni říct přesně, jak se bude odvíjet budoucnost.

Na konec dva dodatky ke zmíněné procházce nástrahami průměrného investora. Ve skutečnosti, pokud je cena akcie lehce v minusu, investor doufá, že časem cena vzroste, a on se dostane do tzv. plusu. To je spjaté s naší lidskou tendencí -- bolest ze ztráty je pro nás intenzivnější než radost ze zisku. Toto říká prospect theory Tverskeho a Kahnemana. Tedy průměrný investor při malých ztrátách neprodává, protože např. nechce přiznat svou chybu, zde by ovšem výsledná ztráta byla nejmenší. Pokud se akcie dostane do většího tzv. minusu, tak je velká šance, že kapituluje, protože neunese neustálý pohled na svou chybu, a tak radši prodá s velikou ztrátou, čímž si zásadně sníží dlouhodobý výnos. Říkám tzv. plus a tzv. minus, protože bychom se jako racionální investoři nikdy neměli rozhodovat podle našich nákupních cen. To má vliv prakticky jen na daně, a daně jsou jen malá část celkového procesu.

výnosy SP500

Chci také dodat, že je důležité rozlišovat mezi cenou akcie a výkonností podniku. Dosud jsme se dívali spíše na ceny akcie -- simulace byla o cenách akcií. Na tomto grafu jsou roční nárůsty provozního zisku pro index S&P 500, tedy namísto na akcie, se zde díváme na podniky. To je to, co mě ve skutečnosti zajímá jako fundamentálního investora, protože se držím přesvědčení, že dříve nebo později se vyšší zisk podniku pozitivně projeví také v růstu ceny akcie. Pro mě jako dlouhodobého investora je tedy důležitě sledovat výkonnost podniku. Pokud bych investoval do S&P 500, tak sleduji tento graf a porovnávám s růstem ceny. Osobně se dívám na jednotlivé podniky, protože to je pro mě jednodušší, než se snažit nějak analyzovat 500 podniků zároveň, jejichž složení v indexu se navíc neustále mění. Pokud se totiž podniku daří, jeho hodnota neklesá, zatímco cena jeho akcie dejme tomu spadla, tak jako se stalo v březnu, ale toto se stává neustále, např. v květnu padaly ceny akcií v Hong Kongu. Tak pokud se takovému podniku stále daří, tj. generuje výnosy, má zákazníky, konkurenční výhodu atd., tak přikoupím, a tím zvýším své dlouhodobé výnosy.

Výnos akcií versus výnosy podniků

Soustředění se na ceny akcií je ve skutečnosti matoucí, protože trhy nejsou dlouhodobě racionální -- tedy existují chvíle, kdy jsou trhy podhodnocené a kdy jsou nadhodnocené -- jak jinak vysvětlíte pohyby o +- 20 % za měsíc, u jednotlivých akcií i za den? Pokud cena akcie vzrostla za rok o 40 %, musím vědět, zda jde o kvalitní podnik, který může během následujících 10 let zpětinásobit svou hodnotu -- pak neprodávám -- nebo pokud vidím, že podniku se příliš nedaří a že jde spíše o dočasný chamtivý sentiment, tak je často lepší prodat při růstu ceny. Znát skutečnou hodnotu a nefixovat se na cenu, za kterou jsem nakoupil, nám dává prostor vyhnout se výkonu průměrného investora a dosáhnout uspokojivý výnos.